上影“核心资产不上市”逻辑

　　中国电影业迎来一波“上市潮”。截至4月22日，上影、万达、金逸已陆续披露了IPO招股书，这3家公司中，上影股份背靠上海电影集团，凭借国有背景，其曾被称之为电影圈的“中石油”。

　　然而，这或许是一次误读。招股书显示，上影股份旗下的联合院线已成为国内第二大城市院线，联合院线228家影院中，29家与上影股份有资产联结关系，其余只是供片关系。联合院线2013年票房收入18.8亿元，上影股份的年营收仅为5.8亿元，净利润1.4亿元。

　　上影股份的上市只是上影集团整体上市的第一步。由于盈利不稳定，集团最核心的电影制作资产——上海电影制片厂，并未纳入上市版图。2013年，上影厂净利润为1.44亿元，较2012年出现下滑，集团的其他未上市产业要么亏损，要么微利经营。中投顾问文化行业研究员蔡灵对新京报表示，上影集团的制片业务发展滞后，与华谊、光线等企业相比不具有较强竞争优势。上影集团暂时没有将制片业务一起打包上市是明智之举，否则将影响公司估值。

　　电影圈“中石油”或是误读

　　上影集团的上市步伐始于2012年。

　　当年7月，上影股份公司正式成立，上海市国资委全资拥有的上影集团和精文投资分别持股95.52%和4.48%。当时业界传言称，上影将成为“中国电影国有第一股”。

　　上影集团脱胎于1949年11月成立的上海电影制片厂，后者曾是中国三大电影基地之一。经过几十年的发展，上影集团旗下已拥有故事片、译制片、纪录片、美术片、电视剧等多个片种的制片体系，产业链涉及电影制作、发行、院线、技术、拍摄基地、市场营销、媒体传播等多个环节，集团还有酒店、房地产等其他产业。

　　2013年底，上影全资拥有的联合院线，加盟影院共228家，票房收入在全国城市院线排名第二，全年票房18.8亿元。发行方面，上影是全国最早从事市场化电影发行业务的公司，是累计发行影片数量最多的公司之一，2013年度参与发行的影片票房收入达10.96亿元。

　　在这一背景下，上影集团被称作中国电影行业的“巨无霸”、“电影圈的中石油”。

　　随着招股书的披露，上影股份的营收规模并不如预期，拟募资规模也仅为万达的一半。

　　2013年，上影股份营业收入为5.8亿元，相比之下，同期披露招股书的两家民营院线公司营收规模均大于上影，万达院线营收已达40亿元，广州金逸院线营收16亿元。此次IPO，上影股份的募投项目拟募资9.7亿元，而万达、金逸分别拟募资20亿元和8.1亿元。

　　从净利润来看，上影股份弱于万达，优于金逸。2013年，上影股份净利润1.4亿元，而万达院线这一数据为6.05亿，广州金逸净利润为4650万元。

　　艺恩咨询副总裁侯涛对新京报表示：“影视行业不同于能源行业，这是一个相对开放的市场，百花齐放、百家争鸣，国家鼓励民营资本的公司进入，在这个行业，国有企业面对的竞争压力比中石油要大很多。”

　　自有院线约为万达的20%

　　在上影股份的营收构成中，电影放映是最为重要的一块，在总营收中的占比为约67%。2013年，上影股份电影放映的收入为3.87亿元，相比之下，万达这部分的收入达到30.87亿元。

　　事实上，上影股份旗下的联合院线共有228家电影院，但与万达院线影院全为自营不同，联合院线内的影院大多属于加盟性质，院线与影院之间仅为供片的关系，并非投资关系，院线从这些影院中获得的票房分账并不多。

　　上影股份3.87亿元的电影放映收入，主要来自于上影股份控股的29家影院。相比之下，万达院线共有影院142家全为自营，广州金逸院线共有影院185家，其中114家为自营。这意味着，上影自有院线约为万达院线的20%，金逸自有院线的25%。招股书中，上影股份亦称自有的影院数量不够多，公司仍需强化全国性自有影院建设布局。

　　公司称，目前上影股份控股或参股的影院主要集中在上海、广州、南京、杭州等12个主要的电影票房市场，此外公司已在江阴、湛江等地设立影城子公司，将稳步拓展公司的资产联结影院规模。

　　此次IPO募集的9.7亿元资金当中，7.4亿元将用来投资新建34个现代化多厅影院，这些新影院将分布在14个城市。公司称，影院的布局将“以上海为基地，以华东为重点，深入长江沿线，占领京粤制高点”。

　　租金持续上涨冲击毛利率

　　收入来源最多的电影放映这一块，业务毛利率已连续2年下降。在这一因素的拖累之下，上影股份的整体毛利率也已出现了连续下降。2012年，上影股份的电影放映业务毛利率为27.31%，比上年降低1.84%，2013年，这一数据进一步下降至22.52%。

　　毛利率下降最大的原因，是租金成本的上升。公司称，影院主要分布在人流密度大、消费水平高以及商业价值大的商圈，影院租赁成本快速上升，2012年租金成本的增幅达到33.77%，而2013年租金成本的增幅达到42.33%。

　　对于上影股份的竞争对手万达来说，其所用的物业大多为万达集团自有物业，这部分的成本相对较低。万达院线在招股书中称，旗下142家影院中有83家直接租赁万达商业地产的相关物业。万达称，从2012年7月起，公司对下属影院房屋租赁价格进行调整，租赁价格以发行人影院票房收入的11%为标准，并每十年参照非关联影院租金水平进行调整。

　　新京报记者根据上影股份披露的数据计算，2013年，上影股份租金成本为5341万元，在3.87亿元的放映业务营收中占比达13.2%。

　　珠江影业传媒股份有限公司常务副总经理卢涵此前接受媒体采访时表示，万达影院模式几乎称得上院线行业里的“最有前景的模式”，商业广场为影院和其他商业导入客源，影院聚集的客源又能够反作用于商业地产的人气提升，从而形成良性循环。

　　尽管在租金成本上没有万达的优势，但与广州金逸院线比起来，上影电影放映的毛利率还是要高出不少。上影电影放映毛利率为20%到30%，金逸这一业务的毛利率为8%到12%。

　　对此，上影股份称，其自有影院主要位于经济发达的地区，定位较为高端，具有较为突出的市场竞争能力以及良好的盈利能力。相比之下，广州金逸自有影院扩张速度较快，其半数以上的影院处于市场培育期，在票房收入较低的情况下扣除可变成本后无法完全覆盖职工薪酬、折旧摊销等非可变成本，多数毛利率较低，部分影院甚至毛利率为负。

　　竞争激烈致发行收入下降

　　在上影股份的收入中，另一块重要的来源是电影发行。2013年，上影股份的电影发行收入占总营收的比重为10.47%，但这部分的收入较2012年出现了下滑。

　　所谓电影发行，是指电影从制作方到院线方之间的环节，发行公司从制作公司手中购买或代理电影发行权，然后以买断或票房分账或协议的方式与院线公司合作，将电影在合作院线的电影院放映。

　　招股书显示，2011年到2013年，上影股份的电影发行业务收入分别为5893.73万元、6636.31万元和6052.37万元。2012年发行业务收入较上年同期增长12.60%，主要是由于《人再囧途之泰囧》、《泰坦尼克号》、《少年派的奇幻漂流》等热映的国内外大片使得发行业务收入提升。而2013年度本公司电影发行业务收入较上年同期下降8.80%，主要是由于院线之间竞争加剧，导致联合院线在不断吸引加盟影院的同时能够从加盟影院取得的佣金空间有所下降。

　　上影股份招股书中表示，经营电影发行和电影放映业务都要经过广电总局的许可，具有一定的政策门槛。对此，业内人士称，发行和放映资质已并非重要的竞争优势。

　　艺恩咨询副总裁侯涛对新京报表示：“现在每年发行的电影很多，但很多电影都是‘影院一日游’，46家院线竞争激烈，但核心商圈的影院资源稀缺。上影作为国有企业，在电影行业的优势已经并不明显。” 新京报记者 郑道森 北京报道

　　■ 延伸

　　上影没落之途

　　人才断层，“快成了一个空壳”；进口片发行没有特权，发行业务跌出前十

　　漕溪北路595号，“上影厂”旧址，也是上影集团总部所在地。这里见证着上海电影的兴衰。

　　4月19日，证监会正式披露了上影股份的招股书。2天前，上海电影博物馆在“上影厂”旧址正式开馆。光鲜的建筑外表下，一座“工农兵”雕像矗立在入口处，这座上影厂的标志，提醒着人们上影厂的“光辉岁月”。

　　计划经济时期，这里曾出品了《渡江侦察记》、《大闹天宫》、《芙蓉镇》等一大批风靡全国的电影作品。上世纪90年代起，上影厂人才大量流失，上影的制片业务与长影、西影等国有电影制片厂一样陷入衰退。

　　一位接近上影的电影导演告诉新京报记者，随着大批制片人才的离开，上影厂遭遇了人才断层，“现在上影厂快成了一个空壳”。

　　民营公司崛起上影衰落

　　上海电影制片厂的衰落，是国有电影制片厂集体命运的一个缩影。

　　2005年，新京报记者曾对北影、西影、上影、长影等多家国有电影制片厂生存现状进行调查，发现曾经风光无比的上影厂已面临巨大压力，人才流失、负债高企、现金缺乏，这些问题导致曾经辉煌的上海电影行业集体“失语”，好作品匮乏。

　　在上海，能叫得出名字的电影人往往是张瑞芳、秦怡、孙道临等老一代电影表演艺术家，或是谢晋、吴贻弓、黄蜀芹这样一些知名导演。上影缺乏有影响力和号召力的青年电影导演和演员。

　　上影集团董事长任仲伦当年接受采访时称：“人员一旦流失了，重新聚拢起来就很困难”，未来上影将用10年时间，每两年选拔一次，每年拿出1000万元来培养上影年轻的主创人才、技术人才、经营人才和管理人才。

　　时至今日，随着华谊兄弟、光线传媒、乐视影业等民营电影公司的相继崛起，上影厂仍未吸引到足够多的人才。一位接近上影厂的电影导演告诉新京报记者，他所在的一家民营公司里，有不少核心成员是当年从上影厂走出来的，随着人员不断流失，上影厂几乎成了一个空壳。

　　“唯一的优势就在于，老牌国企的身份，以及联合院线的资源，让上影在电影发行当中更容易拿到《公映许可证》这个‘龙标’，也更能说服影院排片。”这位导演称。

　　“很多明星、导演都在华谊兄弟有股份，上影很难这么做。这不仅牵涉到上影厂，还需要协调上海国资委等方方面面。”艺恩咨询副总裁侯涛告诉新京报记者，国有管理体系和激励方面等各种因素，导致了上影厂等国有电影制片厂的发展落后于市场的发展。

　　侯涛说，在电影行业中，不少公司都会与导演、演员签协议，享有作品的优先开发权，例如华谊与冯小刚、乐视影业与张艺谋、文化中国与周星驰等等，但上影似乎很少有这方面的动作。

　　对于上影集团“将容许主创人员和经营人员个人持股”的说法，上影股份证券事务代表朱宇琛对新京报表示，上影集团确有此方面的探索计划，但目前上影股份尚无相关安排和计划。

　　艺恩咨询《2013-2014中国电影产业研究报告》显示，上影集团已跌出国内电影制片业市场份额前十。在近3年的制片行业市场份额排名中，只有中影集团一家国企进入前十，其余均为民营公司。在民营公司中，华谊兄弟和光线传媒的市场地位相对稳固，其他公司市场表现波动性很强。

　　下游产业先行上市

　　上影集团董事长任仲伦近期接受媒体采访时表示，2004年上影集团转企改制以来，“十年做了三个字——产业链”。

　　在他看来，上影集团的改革没有固守制片业，而是把打造完整的产业链作为重点战略，从下游溯流而上，打造出国内第二大院线联合院线，提高了市场占有率和控制力，“赢得了关键一步”。

　　“按理说，电影厂是制片单位，应该从上游出发。但当时，制片业处于低迷期，全国票房只有9个多亿，上影人才由于流失，需要时间集结。而电影充分市场化后，竞争变得十分残酷。”在上影集团官网的一篇文章中，任仲伦表示：“我们提出提高两个竞争力：制片与市场，但优先控制市场。”

　　目前，上影集团下游的发行、院线、影院等业务已成为集团的优质资产。在上影的计划中，此次上影股份的上市只是第一步，最终将实现上影集团的整体上市。

　　上影股份招股书显示，上影集团的未上市板块，拥有24家一级公司，包含影视剧制作资产、媒体资产、其他资产三个类别。其中，影视剧制作板块包括：上海电影制片厂有限公司、上海美术电影制片厂、上海电影译制厂有限公司、上海电影技术厂有限公司、上影特艺影视技术(上海)有限公司等；媒体板块包括：东方电影频道、上海《卡通王》杂志社、上海《东方电影》杂志社、《电影故事》杂志社、上海电影音像出版社等；其他资产包括：上海影视乐园有限公司、上海上影汽车修理厂、银星宾馆、昆山菲尔房地产开发有限公司、上海影业房地产经营公司等。

　　截至2013年12月31日，上影集团未经审计的合并报表总资产为42.6亿元，净资产为24.6亿元。2013年度，上影集团合并报表净利润为2.1亿元。招股书显示，上海电影制片厂是未上市板块中的盈利龙头，2012年净利润1.55亿元，2013年净利润下滑，为1.44亿元。除此之外的各项产业，要么亏损，要么微利。

　　进口片发行未获“特权”

　　曾有媒体预测，上影股份的上市，或有助于上影集团争取第三块进口片发行的牌照，然而在上影股份的招股书中，这一点并未被提及。

　　与制片业务的处境类似，上影集团的发行业务也并未获得国内的领先地位。上影股份的招股书中罗列了国内发行市场份额前十位的公司，上影并不在其中。事实上，位居发行环节前两位的企业分别是中影、华夏两大国企，上影虽然同为国企，却并未获得政策优势。

　　根据目前的行业规定，中影集团有全国唯一的进口片引进权，中影和华夏是仅有的两家允许进行进口片发行的公司。

　　艺恩咨询的报告中称：“中影的行业地位及其国企身份带来的优势，让民企难以抗衡，尤其是手握进口片的发行权，这让中影在业内具有极大的话语权。进口片占据国内票房约50%的份额，任何影院也抵挡不了停映进口片的危险。”

　　上海的一位电影行业人士称：“行业里的人往往喜欢跟中影合作，因为中影的影响力，往往能带来更好的排片，但跟上影合作意义不大。”

　　数据显示，发行行业的市场份额中，中影占据32.5%，华夏占据17.16%，成为两大巨头。华谊、光线、乐视的份额分别为12.53%、6.5%、3.68%，位列第3到第5位。其中，华谊和光线发行影片的单片平均票房分别达到5亿和3亿。乐视影业凭借《小时代》的高票房挤进前五。

　　近期，上影集团主推的一部电影名为《西藏天空》，这部作品由茅盾文学奖得主阿来编剧，以两位西藏青年40年的命运为主线，展现了西藏民族解放的历史。这部电影4月15日在上海上映后，未见大规模宣传。

　　与之形成对比的是，万达影业的《催眠大师》迅速席卷全国各大影院，上映4天票房已过亿。艺恩咨询的报告指出，随着国内电影市场的发展，一些院线开始参与电影的投资与发行，反向布局全产业链。由于院线有稳定的现金流，又拥有放映渠道，拥有较多银幕的院线可以通过区域发行、院线发行等方式保证影片的基本票房收入。

　　侯涛表示，在激烈竞争之下，未来三四线城市或许是电影业新的机会，但上影集团在这一块的发力并不明显。“至少从募投项目规划来看，上影还是将募投项目集中在了北京、西安、苏州、长沙等一二线城市，并未深入到三四线城市当中，可能他们觉得大城市才是他们的优势所在。”侯涛说。 新京报记者 郑道森