田利辉：“良性”股市可成经济改革抓手

　　★ 核心观点

　　政府股东“看得见的手”有两只，一只手是掠夺之手，一只手是帮助之手。两只手产生正面作用，也有负面效果。混合所有制的推进需要谨慎、小心。国企改革一要发挥证券市场的定价作用，二要给予管理层一定的激励，三是国企改革的核心是公司治理，需要监督和激励并举，公开和公平并行。

　　政府股东对持股企业的影响有两面

　　新京报：自去年下半年以来，国有企业改革就是广受关注的热点问题之一。你此前的一篇论文中也阐述了国有控股或参股与企业绩效之间的关系。而这篇文章被郎咸平用作抨击国企MBO的论据。

　　田利辉：郎咸平对我的文章的解读，实际上有一定的误读之处。这篇文章真正要谈的，是有关上市公司与市场价值的问题，而非效率。

　　我的研究发现了国有持股比例和公司市场价值存在左高右低的U形曲线，是指在竞争性行业中，民营控股公司价值最高，国有控股公司价值其次，混合控股公司价值最低。这可能对今天的混合所有制改革有所警示。

　　新京报：你在论文中提出了“政府股东两手论”，可否就此详细地阐述下？

　　田利辉：政府股东对于持股企业的影响存在正负两个方面。政府股东“看得见的手”是有两只，一只手是掠夺之手，一只手是帮助之手。

　　什么叫做掠夺之手？就是政府股东以社会福利最大化为目标，目的是创造就业、保护环境、维持稳定等诸多社会目标。企业的利润最大化是其次的。于是，政府可能会牺牲企业的利润，扩大社会的福利。

　　其次，政府是由一群官员构成的。这些官员可能是有自己诉求的。他们可能会为了自己的诉求，从企业拿钱。这些肯定是要减损企业价值的。

　　新京报：那相对应的帮助之手，是指政府给予企业一定的援助？

　　田利辉：所谓帮助之手，如果说政府控股股东强而有力，会密切地关注公司，派出手下的精兵强将去管理公司。这实际上是有助于公司治理的。再者，如果政府可以给予企业补贴、减免税收等，将会为企业创造更好的条件。

　　这两只手的相互作用，产生正面作用，也有负面效果。随着政府和民间资本持股比例的变化，就形成了一条U形曲线。

　　新京报：这条曲线是什么样的走势？或者说，可以阐述什么？

　　田利辉：处于U形曲线最高的点，是指政府一点股份都不持有的、纯民营企业。这样的企业，往往是竞争力最强、市场价值最高的。政府持股比例较高（达到控股状态）的企业，分布在曲线的另一端。

　　而曲线的底部，是政府参股20%-30%的企业。它们的市场价值是最低的。

　　新京报：为什么说政府控股比例最高的，市场市值会比较高？

　　田利辉：我们的国有企业，特别是国有上市公司，当它们由政府大幅度控股的时候，国企的公司治理可能会受到相对认真的政府监管。比如说，管理层在做什么事情，监管部门会看得非常认真。这个时候企业高管往往是有效率的。

　　更为重要的是，政府可能会帮助自己控股的国有公司。有的时候会给企业一些订单，会给产品一个非常好的价格；有时候，会协调紧缺的原材料供给；有时候，会督促影响银行的贷款。

　　新京报：政府参股20%-30%的企业，市值最低、情况最糟糕。这个观点应该如何理解？

　　田利辉：假设政府只持股30%，政府股东力量微薄，而占比较大的是民营家族股东。这时企业就处于“没人管”的状态——政府不管，民营股东也不上心。这种状态下，西方很多学说认为，职业经理人天然地会产生代理成本，天然地会产生贪腐。这是人的本性所致。在公司经理方面，一个公司的老总权力很大，这需要有人监管。

　　当无法完全公平公正监督的时候，家族股东可能会一手去掏政府股东的钱，一手去掏小股东的钱。或者，反过来，政府代理人一手掏家族股东的钱，一手掏小股东的钱。公司陷入游戏之中。

　　新京报：自去年以来，中央提出要大力发展混合所有制，包括寻找试点企业等一系列的措施，也在开展中。“政府股东两手论”，是否对当下的混合所有制有所借鉴？

　　田利辉：我认为混合所有制需要谨慎，小心。要避免混合所有制导致这样的结果：我也不怎么管，你也不怎么管。然后，代理人成本高企。

　　让股市发挥定价功能

　　新京报：你如何看待民营企业参股国企的前景？具体而言，你觉得民企参与国企改革的热情会不会高，会存在障碍吗？

　　田利辉：如果民企是简单的参股，不是控股，那么是很难改变国有企业的文化的。企业管理不能像市场那样可以讨价还价，不然这就是一个没有效率的组织。

　　第二个问题是民营企业参股的价格如何确定。股市应有的功能是定价机制，让市场公平公正地发掘和确定一个企业的股票价格。但是，我们的股市到现在还没有真正落实股票的定价功能。

　　新京报：民营企业参股价格高或者低，都会不妥。

　　田利辉：那些国有的非上市公司该如何确定价格？要是定价高，那就是掠夺民营企业；要么就低了，也就是国有资产流失，会导致一系列问题。

　　在定价机制尚未完善的情况下，号召民营企业参股国企的原因可能是国有企业不仅需要募资，需要股东资本，也可能是想引入民营企业的文化的元素。

　　但企业不是俱乐部，越热闹越好。企业是有特定结构的层级组织，它要明晰什么样的文化能做主流。单纯的民营企业参股，很难触及问题的根本。

　　新京报：你的意思是说，国有企业改革，需要依赖证券市场的发展。

　　田利辉：国企改革一直在强调的是所有制改革，也就是股权改革。但是没有定价机制，根本就无法改，这就需要证券市场的发展。

　　如果不能利用证券市场价格发现的作用，价格总是扭曲的，国企改革一定也是扭曲的，这是其一。

　　其二，改革应该给予管理层一定的激励，这就又涉及股票期权。高管应该有比较高的薪酬，而且不应该是固定工资。它应该有一个向上的空间。

　　这需要靠证券市场公开、公正、公平地运行。如果一个企业经营是好的，做出了很好的产品，有很大的市场潜力，它就可以去定价，拥有更好的股票价格。

　　第三，国有企业改革的核心应该是公司治理，需要的是监督和激励并举，公开和公平并行。

　　新京报：现实跟理想的状况，仍然存在差距？

　　田利辉：现实是，我们还不确定市场到底是什么样子，这个市场根本没心思去发现一个企业的价值。大家都在市场中博政策，猜政策走向，然后抓住机会就炒作一把概念，然后市场就会变成上蹿下跳的猴市，还是一个跟着政府的指令棒翩翩起舞的猴市。

　　股市的发展如果能够真正地走向良性的轨道，那么它就会成为我国经济改革的抓手。

　　高管薪酬可以和企业长期利润挂钩

　　新京报：现在有种担忧认为国有企业改革过程中，管理层可能会从中渔利。现在国企管理层的激励机制设置，是否合理？

　　田利辉：我们现在是在控制国有企业高管的薪酬。这套薪酬体系的问题很大，这意味着你让一头饥饿的狼盯着一群羊，那还不如提前把它们喂饱。

　　我不清楚政府官员是否应该高薪养廉，但企业老总一定要有适当的薪酬机制。如果太低的话，本分老实的人可能因此丧失工作积极性，而另一类人就会穷尽各种方法进行官民交易，就会造成资产转移，人事混乱。

　　我们不能指望管理层无偿奉献。如果他们无法获得相应的利益，那么企业的利润也一定会下降。

　　新京报：在很多普通人看来，国有企业高管的收入已经很高了。

　　田利辉：不要用政府官员的标准要求他们，也不要拿职工的收入跟公司的高管对比。职工做的工作固然重要，但企业的运转还得有赖于高管的管理。一味地对比两者的收入相差多少倍，只会挫伤高管的积极性。

　　企业高管应该关注的就是给股东的回报，他把企业的价值做起来，股东满意，董事会满意就好，大可不用理会外界的抨击。但中国人的内心比较脆弱，很难不去理会外界媒体和民众的口水。

　　新京报：你对国有企业高管的激励，有何好的建议？

　　田利辉：企业高管获得薪酬的方式可以和企业的长期利润挂钩。国外实行的这种股权激励就是把高管的薪酬以股票、股权的方式发放，这让他们获得的薪酬永远与公司股价挂钩。

　　股权激励是一把双刃剑。公司高管会非常愿意努力工作去获得很大一笔报酬。但股权激励是有期限的，假设期限是三年，那他就在这三年把股价推得很高，甚至是让会计做假账操纵股价，这正是股权激励机制在背后推动的负面结果。

　　另外，当前我国部分上市公司所实行的半价股票期权是慷股民之慨，是与有关政策法规相冲突的。

　　我认为在国内，上市企业要慎用股权激励。即便要采用，细节设计一定要规划好，比如减持时间和期权定价等具体细节。而非上市公司恰恰可以推进这种机制，相应的激励可以激发高管推动企业上市，让企业和高管“麻雀变凤凰”。

　　金融改革的监督主要交给民间

　　新京报：你对金融改革有深入的研究。

　　田利辉：金融改革会成为经济改革的重中之重，而且必须要经过反复思考，反复设计。绝对不能“闯一闯，试一试”，做错了再去补救。一定要把金融改革提升到国家安全战略的高度去考虑。哪怕中国只有一家大银行倒闭了，都可能引发社会问题。

　　新京报：你说过，金融改革监督交给民间，效果远优于政府监督。

　　田利辉：相比于政府监督，市场化监督更为有效。很简单的一个做法，放在阳光下，置于大众的眼皮底下。没有公开，就不会有公平和公正。

　　监督不应该只是让少数人去监督市场，而是让民众、网络、媒体等等都发挥监督的力量，即应该以民间监督为主，官方处理为辅。

　　就像证券市场管得不好的原因，就是政府管得太多，总有一个管着市场往哪个方向走的观念。市场不是管出来的，它需要的是一股强大的监督力量。

　　新京报：你在今年初谈到，利率市场化是必然趋势，但风险巨大，因此需要稳步式、渐进式改革。

　　田利辉：我本人绝对是崇尚市场的，但搞金融的必须要谈到风险。

　　比如，马云推出余额宝以后，各个银行都开始推出这种宝宝产品，存款利率都上去了。而利率一旦被推高，做企业的热情就下降了。目前，我国严重的经济问题主要来源之一是高企的资金价格。

　　利率市场化必须做好各种各样的配套措施，选准时机，千万别自己给自己画个时间表，诸如“我必须一两年完成它”等等。

　　利率市场化的实施，还需要依据经济形势发展的情况去判断。利率市场化的步伐一定要稳健。它的成败与否对我们国家经济发展的意义太重大了。

　　新京报：你上面提到的“做好各种配套措施”，主要有哪些？

　　田利辉：配套措施至少有两个，第一是存款保险制度。这个是比较容易操作的。第二个配套措施是基准利率。央行要建立它的利率曲线，有行之有效的利率结构。第三个，也要对银行进行大刀阔斧的改革。要让它们确实成为市场经济当中有竞争力的银行，而不是靠政策吃饭的庞然大物。

　　金融机构做得不好可以破产

　　新京报：近年来，关于敦促银行业加强创新的呼声不断。这是否也证明了银行业目前面临的压力越来越大？

　　田利辉：利率市场化之后我国的金融改革就会进入人民币的国际化。银行会不断面临越来越强大的竞争。

　　从数字可以看出，银行的绝大多数利润是来自存贷款利率的剪刀差，而当年的存贷款利率都是央行一纸公文的规定，相当于政策性资金，完全没有竞争能力。

　　在互联网金融的冲击下，在利率市场放开的过程中，存贷款利率的剪刀差应该不断缩小，而不是扩大，让政策性资金越来越少，逼迫银行改善服务。

　　新京报：你认为银行业的创新，可以从哪些方面着手？

　　田利辉：银行应该大力提升自己的中间业务，提高工作效率，砍掉枝枝蔓蔓的成本。怎样把钱贷出去再安全收回来是银行的管理技能，需要做好。存贷差缩小的情况下更要提高自己的贷款质量，降低坏账风险。央行也应该在这个时候思考自己对商业银行的管理方式。

　　新京报：有观点提出，应该建立金融机构破产退出制度。

　　田利辉：我非常同意建立金融机构资产退出的制度，企业做得不好就要破产，把最有竞争力的，最能够适应市场的机构留下。

　　但它的实施有难度。企业员工经常出了问题就“找市长”，政府本身的目标也是社会福利最大化，考虑提供就业。政府在市场中分不清自己各种各样的角色的时候，它就很难推动企业破产的落实，不仅是金融机构，也包括其他的企业。

　　金融机构的破产不仅涉及自己员工的问题，它还是中介，它要处理储户的问题。现在应该允许破产，但也要考虑社会群众及方方面面的反应。

　　新京报：自去年开始，申请民营银行成为热潮。我们可以看到，很多做实体的上市公司、互联网企业，都有兴趣创办民营银行。这是一种好的现象吗？

　　田利辉：一些企业家无心搞制造业，都想着做金融赚钱，这样一来我们的实体经济就发展不了。企业家都想变成金融家，这是很可笑的事情。

　　在美国、欧洲和日本，实行利率市场化之后，最先倒掉的就是新设立的小银行。

　　新京报：似乎有些人认为，办银行比做实体的，要赚钱容易一些。

　　田利辉：办银行不容易。现在是很多人不懂金融的运作之道，不懂各种需要很多年才能掌握的金融知识和技能，就去做银行。

　　政府过去太优待银行了，而改革的导向就是要减少对银行的优待。想进入这个行业的企业家如果没有深思熟虑，如果没有自身技能，如果仅仅是看到过去银行赚到很多钱，好像闭着眼躺着睡觉就能挣钱，他们就忘了那个叫过去。

　　新京报：有观点说，民营银行可能是一条鲇鱼，为当下的金融环境注入活力？

　　田利辉：我们确实需要那么多银行，因为现在很多银行都是同质化的，做的事情非常接近。一旦引入新的银行，它们也可能和原有的银行一模一样，就可能起不到搅动的作用。

　　很多国家头疼的是他们的银行太多，而不是太少，他们在鼓励银行的收购与兼并，因为金融业要讲究一个规模。金融业的规模本身就是风险防范的模式之一。

　　还有的国家和地区，实行的利率市场化比较成功。当他们实行完利率市场化以后就发现自己的银行太多了，于是就进行了第二次金融改革，为了减少过多的银行，收回发出去的银行牌照。

　　新生力量不是越多越好，如果它们只是想分政策性资金的一杯羹的话，它们就不是在创造价值，而是在转移财富，这对我国的经济发展并不能起到什么作用。

　　新京报：你也说过，民营银行可能会起到改变金融格局的作用。

　　田利辉：民营机构的好处在于它的基因不是政府，它是从头做起的。民营银行会更强调用户导向，它们应该要发挥自己的不同，迅速地做强做大，发展起来，这会让我们的银行业获得更多的竞争。但我反对所有的企业都去办银行，他们把金融业太当儿戏了。

　　■ 人物

　　田利辉：搞金融的必须谈风险

　　43岁的田利辉，目前担任南开大学金融发展研究院副院长。田利辉本科毕业于北京大学。他在一篇书评里，回忆自己的大学时光说，“忙于辩论队，忙于考律师证，忙于GRE”。一路“过关斩将”后，田利辉成为了伦敦大学伦敦商学院接收的第一名中国大陆博士生。

　　飞赴英伦后，此前从未出过国的田利辉，有种“学不成名既不还”的豪情。

　　梦想照进现实。2004年，田利辉声名鹊起。彼时，田利辉文章中提出的“政府股东两手论”，为郎咸平重点引述用作抨击国企MBO的论据。10年后，田利辉说，这篇研究之于当下的混合所有制改革，仍有一定的警示作用。田利辉认为混合所有制的推进需要谨慎而为。

　　对话时，田利辉频频提到“风险”二字。他说，搞金融的必须要谈到风险。

　　田利辉不止一次呼吁，金融改革“不能摸着石头过河”。他认为，金融改革没法做实验，其实是要经过反复思考，顶层设计，“绝对不能闯一闯，试一试”。

　　他还是教育部金融风险重大课题的首席专家——对“风险”的敏感，或源于此。

　　■ 同题问答

　　Q：对2014年的经济社会运行，您最大的担忧是什么？

　　A：房地产泡沫破裂和同业拆借利率高企。

　　Q：十八届三中全会确定的300多项改革中，您最关注哪一项？

　　A：利率市场化。

　　Q：评论认为，未来两年是改革推进的重要窗口，您认为两年内，最有希望改变现状的是哪一项改革？

　　A：简政放权，实施负面清单管理。

　　Q：未来十年，您认为哪个行业最具投资前景？

　　A：互联网金融。

　　Q：如何看待知识分子的社会责任感这个话题。

　　A：无比重要！知识分子应该担负起天下的兴亡。

　　Q：您最推崇哪一位经济学家？

　　A：凯恩斯。无论爱他、恨他，经济学者仍然都在谈他！凯恩斯是成功的学者、管理者和投资者，凯恩斯构建了当代西方经济秩序。实际上，斯蒂格利茨等当代经济学家正在发展凯恩斯，形成新凯恩斯主义。

　　B10-B11版采写/新京报记者 尹聪