桂发祥欲上市寻扩张天津麻花迎资本盛宴

　　抢先于狗不理包子，天津的另一个特色食品——桂发祥十八街麻花，出现在了IPO的排队名单中。

　　做麻花看似不起眼，但“具有品牌溢价能力”的桂发祥麻花，经济效益却十分可观。招股书显示，每卖出一公斤麻花，桂发祥可获得27.66元的毛利润。

　　起家于天津，也难走出天津。过去一年，桂发祥每收入100元钱，有96元是来自天津市场。桂发祥决定利用上市去改变这种尴尬。它打算募资5.7亿元扩大产能，开设门店，最终“辐射全国”。

　　一方面，上市可以使公司“大展宏图”；造富也是另一个绕不开的话题。

　　招股书显示，合计超过56%的股权，被5家PE和9位高管持有。如果上市成功，等待他们的将是数以亿计的财富。他们持有股权的时间，不超过3年。那些坚守桂发祥10年的数百位内部职工，股权则在启动上市前被清退。

　　PE接手职工股

　　假设桂发祥在今年成功上市，其股价维持在30元/股的话，那么这5家公司所持股票的市值，将达到12亿元。

　　今年5月底，天津桂发祥十八街麻花食品股份有限公司（以下简称“桂发祥”），披露招股说明书——这家成立近百年的“中华老字号”，吹响了上市的号角。

　　招股书显示，桂发祥拟登陆深圳证券交易所，募集资金5.74亿元。

　　2013年，桂发祥的每股收益为0.88元。7月24日，深交所中小板食品制造业的平均市盈率为34.29倍。依此计算，桂发祥的发行价或可达到30元。

　　对桂发祥的股东而言，上市注定是一场财富暴增的盛宴。而从2011年开始，围绕股权，桂发祥进行了一系列的安排和转让。因为按照中国证券法及中国证监会的相关规定，上市前持股职工人数超过200人的，一律不准上市。

　　为了满足上市要求，获得相关部门的批复后，2001年，桂发祥的前身桂发祥总店，改制为国有控股和职工参股的有限责任公司。330位内部职工以现金出资和工资结余出资的方式，出资950万元，占桂发祥总店总出资比例的45.2381%。经过多次增资，到2011年，323位内部职工的出资额已达到3710.976万元，占比约49.48%。

　　2011年8月26日，桂发祥集团召开职工代表大会，对内部职工股进行清理。这些股权被转让给5家股权投资公司。

　　这5家公司分别是中信资本下属的中信津点、中华投资，以及凯普德公司、海谐投资和海嘉投资。招股书显示，内部职工股的转让价格为8.4元。5家PE拿下桂发祥49.48%的股权，共计耗资约3.12亿元，合计持股约4118.5万股。

　　假设桂发祥在今年成功上市，其股价维持在30元/股的话，那么这5家公司所持股票的市值，将达到12亿元。也就是说，4年时间不到，PE可以从这部分接手自内部职工的股票中，斩获3倍的收益。

　　高管激励或使财富增值

　　吴宏是在2011年11月担任董事和副总经理职务的。1个月后，他就“生逢其时”地赶上了高管激励。

　　清理内部职工股引入PE后，2011年12月，桂发祥又“紧锣密鼓”地出台了《管理层股权激励方案》。

　　《方案》安排，桂发祥向作为激励对象的9名高管，增发1250万股。此次向高管增发的价格为每股2元。同时，股权激励也设置了“2011年至2013年间，每年主营业务收入和扣非后净利润增长率达到20%”的考核目标。

　　从招股书披露的业绩来看，桂发祥过去三年的经营数据，均达到了考核目标。这也就意味着，高管所持的股份已没有限制。

　　此次高管激励中，63岁的桂发祥董事长、总经理李辉忠认购750万元的股份。后来经过折股，李辉忠的持股数量为832.4万股。如果以30元的发行价计算，李辉忠的身家将达到2.5亿元。

　　而董事、副总经理、董秘吴宏的入股更引人关注。简历显示，吴宏是在2011年11月担任董事和副总经理职务的。1个月后，他就“生逢其时”地赶上了高管激励。

　　在此之前，吴宏的职务为食品开发公司的经理。这家公司由滨海木东广告有限公司和桂发祥共同投资。根据招股书，2010年11月，滨海木东和桂发祥各自持有食品开发公司50%的股权；2011年7月，桂发祥的持股比例上升到70%；2012年6月，桂发祥从滨海木东手中接下了剩余30%的股权，半年后，食品开发公司被注销。

　　这次股权转让的逻辑，令人费解。招股书显示，食品开发公司并无实际经营业务，但为何桂发祥会作出赶在公司注销前，斥资从副总经理吴宏手中全面接下股权？

　　凭借“精准入职”，吴宏在上市后身家将达到2800万，而这笔股票的入手成本不到190万。

　　2012年9月，吴宏又被聘为董事会秘书。招股书解释称：“为完善公司治理结构，推动本次发行及上市工作，聘任具有相关工作经验的吴宏为副总经理、董事会秘书”。而简历显示，自2008年至2011年间，吴宏开办了天津木东科技发展有限公司和滨海木东广告。这两家公司的主业分别是软件技术开发和广告，均与麻花和证券行业毫不沾边。

　　26日晚间，吴宏通过邮件回应说，他与桂发祥有多年合作，“本人多年从事管理及营销工作，有食品行业的相关工作经验”。

　　吴宏称，他在“公司准备走向资本市场时加入公司”，“高管激励方案既是对历史的肯定，也是面向未来发展”，同时高管激励方案已经获得国资部门批准，“不存在其他原因”。

　　吴宏还表示，食品开发公司股权的转让，系桂发祥规范公司治理的需要，“转让履行了国有资产评估、备案程序，不存在国有资产流失的情形”，后来的注销，“出于公司发展战略的考虑，与转让本身无关”。

　　麻花毛利率高达6成

　　桂发祥分析原因说，毛利率高的主要原因在于“竞争对手较少”、“定价能力强”、“在天津乃至全国具有较高的声誉，具有一定的品牌溢价”。

　　“起源于麻花，但不限于麻花”。桂发祥称，公司拥有麻花、糕点、面包、果仁等共计100多种产品。

　　从经营数据上看，麻花仍然是桂发祥的核心产品。2013年，麻花销售收入3.55亿元，同期桂发祥的总营收为4.62亿元。麻花的占比达到77%。

　　与此同时，麻花的毛利率也相当可观。去年，麻花3.55亿元的收入，贡献了2.09亿元的毛利润，折合毛利率可达58.77%。

　　具体来说，2013年，桂发祥麻花系列产品的平均销售单价为47.07元/公斤，成本为19.41元/公斤。即每卖出一公斤麻花，桂发祥可获27.66元毛利润。

　　桂发祥分析原因说，麻花的毛利率高，主要原因在于“竞争对手较少”、“定价能力强”、“在天津乃至全国具有较高的声誉，具有一定的品牌溢价”。

　　招股书显示，2013年，桂发祥公司麻花车间的设计产能为4583吨，实际的产量为7748.17吨，产能利用率高达169%。而另一方面，其同期的销量为7551.5吨，产量率为97.46%——这个数据可以说明，麻花产品极为旺销。

　　多元化发展坎坷

　　桂发祥将“迈不出天津”的原因，归结为“受制于产品产能的影响”。这家“百年老字号”，打算从股市中募资5.74亿元，用来改变这种情况。

　　从地域上分析，桂发祥极为依赖天津市场。2011年至2013年，桂发祥天津市场销售收入在主营业务收入中占比均超96%。

　　桂发祥将“迈不出天津”的原因，归结为“受制于产品产能的影响”。这家“百年老字号”，打算从股市中募资5.74亿元，用来改变这种情况。

　　首先，桂发祥计划拿出2.87亿元，在天津的空港经济区建设生产基地，扩大产能。

　　与之匹配，桂发祥还拟投入3758万元的募集资金，“优化升级营销网络”。上市后三年内，桂发祥将新建19个直营店，其中10家开在天津，其余的分布于北京、上海、石家庄、沈阳、西安等地。

　　近年来，桂发祥还进行了多元化发展的尝试。

　　2009年，桂发祥购买了一座位于秦皇岛北戴河的酒店。招股书称，桂发祥购买该酒店，旨在“用做职工培训中心”。后来，这座酒店也对外提供酒店餐饮服务。2013年，酒店赚了4400元。

　　2010年，“为强化品牌推广”，桂发祥投资1700万元，合作拍摄了《九河入海》。这是一部意在呈现天津近代史发展的电视剧，不过“发行情况不够理想”。对此，桂发祥在去年底对近400万元的营收电视剧播放收益款全额计提了坏账准备。而这相当于卖14.5万公斤麻花取得的毛利润。

　　新京报记者 尹聪 天津报道