打破刚性兑付并不可怕

　　■ 一家之言

　　打破刚兑是扭转目前金融资源配置失灵的一剂良方。刚性兑付一直是国内理财市场上不成文的游戏规则，也是仅存在于中国金融市场的怪胎。

　　经济深度调整阵痛扩大，今年以来多家企业出现兑付危机。中国中钢股份有限公司发行的五年期“10中钢债”今日将迎来回售期限。然而就此前市场预期来看，如没外力，深陷债务危机的中钢股份已经是回天乏力。

　　不仅仅是中钢债，仅仅10月，多家公司都陷入债券危机。天威英利公告称公司未按期足额兑付到期中票本息、南京雨润发布兑付风险提示、河北融投违约引发血案，联想到上半年“ST湘鄂债”和“12中富01”兑付危机，以及不时爆出的信托兑付风险事件，理财市场刚性兑付的“不老神话”或将打破。

　　刚性兑付是特定历史阶段的产物，已经失去了存在的基础。支撑信托等理财产品快速发展的经济环境和金融环境都在发生深刻变化，以房地产投资为代表的资本密集型产能过剩行业融资需求不复存在。三季度GDP增长“破七”，经济中的风险将持续暴露，经济下行压力仍然较大，企业效益下滑明显，结构调整阵痛期将使得更多的企业被淘汰。银行不良贷款率快速反弹，大量风险不断暴露。而作为实质基础资产与银行资产类同的理财市场，特别在信托风险敞口较为集中的背景下，保持刚性兑付不过是将风险节点延后“缓期执行”。

　　打破刚兑是扭转目前金融资源配置失灵的一剂良方。刚性兑付一直是国内理财市场上不成文的游戏规则，也是仅存在于中国金融市场的怪胎。刚兑导致理财机构重销售、轻风险，与“风险与收益相匹配”的金融规律相悖，风险传导机制失灵，一定程度上推高整体无风险收益率，造成市场资金价格中枢不断上移，推动资金的逆向选择，金融与实体经济脱节。特别是在理财市场的“长尾部分”P2P平台，常常为了扩大经营规模以及担心信誉损失也不得不给予投资者到期兑付的承诺，短期看有利于拉拢投资人迅速做大，长期则严重恶化行业生态，形成P2P乱象。打破刚性兑付，可以减少人为扭曲，促进市场利率体系趋于合理和正常，降低融资成本。

　　继续坚持刚性兑付将为更大的危机埋下伏笔。目前，无论是信托还是债券，兑付风险事件最终依靠当地政府救助、股东注资和银行过桥贷款等方式来买单，通过延期兑付、滚动兑付和“拆东墙补西墙”的腾挪方式实现。风险并未被消除或分散，而是风险转移和延后，不计代价地实现刚兑承诺。前期杠杆已经累积过高，截至2014年末，有369笔项目存在风险隐患，涉及资金达到781亿元。以银行8%的资本充足率进行类比，信托公司杠杆率应控制在15%左右，而现在远超安全兑付的能力。

　　因此，打破刚性兑付，可能并没有一些分析所认为的那么可怕，相反则是市场精神的回归。当然，任何事物都是双刃剑。打破刚性兑付，重在“有序”二字。“达摩克利斯之剑”的落下应遵循最小伤害原则。

　　刚兑是信托销售的利器和命脉，打破意味着声誉受损、业务萎缩，甚至牌照被销。一旦信托兑付出现问题，可能引起一系列的连锁反应，券商、银行等环环相扣的行业相应也会受到损失。个别信用风险的爆发，是否会系统性地证伪“刚性兑付”，对投资者是良性的风险教育警示，均应是监管部门、行业有序打破刚性兑付的考量所在。

　　□刘霞（国家开发银行研究员）