新三板划设“创新层”能否有一石二鸟之效？

　　■ 一家之言

　　正确的制度改革、而不是刻意地拔高，才是改善新三板市场流动性的关键。单单以超高的标准划设创新层，从长远来看，违背了IPO注册制改革的大方向。

　　伴随着新三板分层制度落地，“创新层”横空出世。2016年5月27日，《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》正式发布，该办法提出，要从盈利能力、成长性、市场认可三个维度出发划设创新层。

　　由于进入创新层的标准非常严格，业内人士多从提高市场流动性方面，对分层制度给予了积极正面的评价。在我看来，监管层划设创新层可能有两个目的，提高新三板市场整体的流动性是其一，其二则是将A股IPO排队企业向新三板导流，缓解A股市场、尤其是创业板市场的估值压力，为IPO注册制的推出赢得时间。

　　不过，创新层的划设能否起到上述一石二鸟之效，还需要打个问号。

　　创新层的进入标准极其严格，其本意或在于降低投资者的选择成本、聚集市场人气，但从新三板市场在我国多层次资本市场体系中的位置来讲，创新层过高的进入标准有市场定位不清之嫌。有专业人士将创新层准入标准总结为“高、富、帅”，其中“高”是指每年不低于50%的复合增长率，“富”是指最近两年连续盈利，且年均净利润不低于2000万元，单从这两个标准来讲，A股创业板IPO没有盈利增长要求，对净利润的要求也远远低于创新层标准。

　　然而，在我国的多层次资本市场体系中，新三板的定位、标准本应低于A股市场。

　　市场定位事关资源配置的效率，不是无关痛痒的事情，超越新三板市场的既往定位划设创新层，必然会弱化资本市场的整体效率，也无助于新三板自身的发展。新三板市场的做市商制度、协议转让制度，以及500万元的合格投资者门槛，这些制度都使得新三板市场相较A股市场更为低效，也是新三板市场流动性偏弱的重要原因。

　　同时也要看到，今年4月以来，A股IPO节奏明显放缓，这样一来，将倒逼符合A股IPO条件的公司进入新三板市场，不管这种结果是不是监管层的本意，都将导致资本市场整体的低效，长远来看，也无助于新三板流动性的真正改善。

　　从A股制度改革的角度讲，通过划设创新层，将符合A股IPO要求的企业对接至更为低效的新三板市场，这种带有行政调控色彩的办法，虽然有着良好的意图，但究其实质，实在是一种回避现实问题的做法。但凡制度上的改革，由于阻力过大，十有八九要靠形势倒逼，通过新三板扩容、分层固然可以暂时缓解A股IPO堰塞湖压力，但客观上也会弱化后续的改革动力。而且，我国的政策向来缺少定力，当下，即便监管层有意将创新层的划设作为A股推进IPO注册制的中间步骤和过渡，也并不妨碍未来的政策方向出现变化。

　　鉴于新三板市场的大幅扩容，推出分层制度并无不妥，然而划设出标准高于A股创业板市场的创新层可谓出人意料。实际上，正确的制度改革、而不是刻意地拔高，才是改善新三板市场流动性的关键。单单以超高的标准划设创新层，短期可能会对流动性改善有所帮助，但从长远来看，不仅不符合新三板的定位，更违背了IPO注册制改革的大方向。 

　　□杨国英（学者）