轻资产受品牌限制大 开元酒店上市路难测

　　效仿万豪上市模式的开元旅业，在确定轻重资产分拆上市计划后，先是于2013年将开元产业投资信托基金送入港股，再于近日向港交所递交开元酒店上市申请。值得注意的是，作为轻资产范畴的开元酒店，依然保有如租赁酒店、自有酒店这样的重资产板块，并在轻资产业务受品牌限制的情况下，成为贡献营收的绝对主力。眼下，万豪已将租赁性质的分时度假业务分拆，未来开元酒店是否也将分拆租赁业务？

　　筹划13年，轻重资产分拆上市

　　继2013年开元产业投资信托基金（以下简称“开元产业信托”）于香港交易所主板上市后，近日，开元旅业集团“轻”、“重”资产分拆上市的计划进入新阶段。8月23日，浙江开元酒店管理股份有限公司（以下简称“开元酒店”）向港交所递交了上市申请。

　　资料显示，开元旅业上市计划至今已持续13年之久。据当时媒体报道，2005年，开元旅业曾计划将浙江开元萧山宾馆、杭州开元之江度假村、萧山开元城市酒店等整体打包上市，募集资金2亿-3亿元。然而，适逢香港财务制度变化，开元酒店上市计划不得不推迟。

　　2007年，开元旅业集团总裁陈妙林透露，美国私募股权投资公司凯雷将以1亿美元入股，公司计划于2008-2009年间上市。其后因多方原因，上市计划继续搁浅，直至2013年，有消息称开元与凯雷的5年上市规划到期，开元最终以REITs（房地产投资信托基金）的方式曲线上市。在开元产业信托上市后，凯雷将其在开元产业信托和开元酒店管理公司内所持股权，分别转让给开元旅业集团境外母公司与欧翎投资等投资人。

　　在开元产业信托上市之际，开元旅业集团副总裁张冠明曾向媒体表示，过去公司计划实现整个集团上市，但因估值太低作罢。于是公司在把酒店和房产分成两个资产包后，又将酒店分成以酒店资产为主和以酒店管理为主的两大块，轻重资产剥离，先将开元产业信托上市，再将酒店管理公司推向资本市场。

　　5年后，开元旅业“轻资产”上市步伐终于迈开。目前，开元酒店上市申请部分内容仍在编纂中。据申请资料，开元酒店面值为每股H股人民币1.0元，但发售股份数目、最高发售价、预期时间表等信息尚未公开。

　　去年总收入16.6亿元，酒店管理收入仅占8%

　　尽管此番申请上市的开元酒店，是集团中资产较轻的部分，但从开元酒店内部业务来看，同样也存在轻重对比。从目前公开的信息来看，开元酒店的业务模式共两种，一为包括自有或租赁的酒店经营，模式相对偏重；二为包括全方位服务管理（以下简称“全委托酒店”）和特许经营的酒店管理，模式相对更轻。

　　在租赁酒店业务中，开元酒店负责经营此类酒店并承担租金、酒店翻新等所有经营开支；自有酒店同样也负责经营酒店并承担所有开支。而全委托酒店则负责委任管理人员及管理酒店，酒店建设、经营出资则交由业主；特许经营酒店由被特许人自行经营，开元酒店仅提供品牌授权和员工培训等。

　　截至今年4月30日，开元酒店共有25家租赁酒店和6498间客房，约占在营酒店客房的21.5%；自有酒店2家，客房382间，约占在营酒店客房的1.3%；全委托酒店90家，客房19923间，占比60%；特许经营酒店13家，客房3375间，占比11.1%。

　　尽管酒店经营业务中的酒店数量，远少于酒店管理业务中的酒店数量，但在开元酒店的整体营收中，酒店经营业务却称得上是绝对主力。2017年，开元酒店总收入为16.6亿元，来自酒店经营贡献的收入为15.3亿元，占据总收入的92%，而酒店管理收入仅1.4亿元。

　　二者差异的背后原因，在于本土酒店较低的管理费收入。华美酒店顾问机构首席知识官赵焕焱表示：“特许经营与全委托酒店的营业收入是不能并表的，进入的是特许经营费和管理费。本土酒店集团的管理费收入很低，与跨国公司的管理费差距非常大。”

　　■ 分析

　　酒店管理费低，拖累轻资产营收

　　据开元酒店提供的信息，公司全委托酒店的管理费收入，主要由基本管理费、激励管理费和各类补偿组成。其中，基本管理费与酒店收入挂钩，从一定层面上能够反映出酒店的经营状态。

　　数据显示，2017年，凯悦酒店集团旗下上海金茂君悦大酒店基本管理费为880万元，北京金茂威斯汀大酒店为760万元，三亚金茂丽思卡尔顿酒店基本管理费为960万元，非一线城市的丽江金茂君悦酒店基本管理费也达到了160万元。

　　在开元酒店方面，其基本管理费为酒店营收的2%-5%。以此计算，若要开元酒店旗下的全委托酒店，达到北京金茂威斯汀大酒店的基本管理费水准，便需要该酒店的年营收在1.52亿-3.8亿元之间。

　　在具体经营中，开元酒店能否达到这一营收水平、获取相应的基本管理费，仍有待商榷。2017年，开元酒店旗下全委托酒店总收入为30.3亿元，平均每家酒店营收不超过3369万元，与1.52亿-3.8亿元的营收目标相距甚远。此外，以另一酒店集团金陵饭店为例，据金陵饭店2017年年报，去年金陵饭店平均每家酒店管理费收入仅61万元。

　　尽管本土酒店集团管理费收入低于跨国品牌，但开元酒店的酒店管理业务毛利率，却远高于酒店经营业务。2017年，开元酒店的酒店经营毛利率为20.2%，而酒店管理毛利率则高达90.6%。由此可知，提高酒店管理业务收入，将有效提升开元酒店盈利能力。

　　然而，在本土酒店管理费较低的情况下，若要提升酒店管理业务收入，往往需要规模的扩大。近年来，开元酒店也确实在快速扩张。目前，开元酒店拥有9个在营品牌以及3个开发中的新品牌。2015-2017年间，开元酒店共签下95份全方位服务管理协议，以及10份酒店租赁协议，待开业酒店已达到120家。

　　■ 趋势

　　效仿万豪，分拆租赁业务上市？

　　在扩张过程中，优势酒店物业的争夺无疑是关键，但对过去深耕浙江的开元酒店而言，打造省外的影响力仍是一大挑战。赵焕焱表示，跨国公司品牌管理的酒店，地段和硬件水平优于本土酒店品牌，成为其管理费高于本土酒店的主要原因。但就目前来看，“开元酒店扩张的难点在于与跨国公司品牌相比，在声誉上确实逊色。好地段高投入的酒店业主，首选跨国品牌。”此外，本土品牌内部竞争也同样激烈。

　　值得注意的是，在扩张过程中，开元酒店并非一味以轻资产模式开疆拓土，酒店租赁依然是重要的一环。据公开资料，开元酒店计划通过签订更多全方位服务管理协议或酒店租赁协议，来增加利润和收入。开元酒店上市的主要目标之一，是发展中档酒店、高档商务和度假酒店业务，而募集资金的一大用途，即为租赁酒店的维护、翻修、购买设备等等。

　　在此前接受媒体采访时，开元旅业曾多次将自身上市模式与万豪酒店集团相类比。开元旅业集团创始人陈妙林曾直言，公司的确在学习万豪的一些模式。

　　此前，由于万豪因自建酒店，致使公司负债压力沉重。1993年，万豪对旗下资产进行分拆，变为两家公司，分别为掌握不动产的万豪服务，以及专营酒店管理的万豪国际。2011年，万豪国际再度将旗下分时度假业务分拆，即将旗下租赁业务分拆上市，仅留酒店管理，进一步减轻负担。

　　眼下，与万豪服务类似的开元产业信托已经上市，与万豪国际类似的开元酒店已递交上市申请。在开元酒店版图中，虽然与分时度假业务在定义上存在一定区别，但租赁酒店依然有成为开元酒店资产负重的可能性。随着租赁酒店数量的不断增长，未来开元酒店是否也会效仿万豪，将租赁业务分拆上市，本报将持续保持关注。

　　D06-D07版采写 新京报记者 郑艺佳