熊猫乳品IPO难摆脱“依赖症”

　　11月19日，国内炼乳第二大品牌熊猫乳品公布转股最新进展称，公司于11月12日向证监会报送了IPO申请文件，并于11月16日领取了申请受理单。

　　招股书显示，熊猫乳品近年业绩平稳，但产品种类单一、销售区域过于集中、对大客户过于依赖等问题为其埋下了经营风险。此外，熊猫乳品早在2002年就设立海南子公司跨界做椰汁饮料业务，但至今仍未弥补累计亏损。

　　分析认为，熊猫乳品转板可能源于新三板流动性差，但从新三板跳到主板并非一种捷径。近年来国内炼乳产销量平稳，熊猫乳品未来业绩增长空间或有限。

　　从国有控股变为家族企业

　　招股书显示，熊猫乳品集团股份有限公司（简称“熊猫乳品”）建于1995年，主要从事浓缩乳制品的生产、销售，2015年5月挂牌新三板。在20多年里，熊猫乳品历经多次股权转让和增资，最终从国有控股转为李作恭及其两个儿子李锡安和李学军的家族企业。

　　1995年12月，国有控股企业浙江省粮油食品进出口股份有限公司、浙江澳华乳品有限公司（法定代表人为李作恭，现已注销）和自然人应子才共同出资设立浙江熊猫乳品有限公司，分别持股51%、46%、3%。

　　2003年7月，澳华乳品将所持46%股权以1元/注册资本的价格转让给李锡安。2007年12月，李锡安又将该部分股权转让给定安澳华实业有限公司（李氏父子控制）。2010年7月6日，东日股份竞得浙江粮油所持熊猫乳品42%股权，后于2012年4月将股份全部转让给澳华实业，后者持股比例增至72%，成为熊猫乳品新控股股东。

　　截至2018年6月30日，熊猫乳品的实际控制人为李作恭、李锡安和李学军，直接或间接合计持有53.84%的股份。股权结构显示，熊猫乳品前十大股东中，有6名为李氏父子及其旗下公司和亲属，李氏家族实际控股比例达70%以上。

　　熊猫乳品在招股书及既往财报中多次提示，目前李氏父子3人持股比例较高，且李作恭担任公司法定代表人、董事长，李锡安担任董事、总经理，李学军担任董事、副总经理。招股书因此提示，控股股东仍可对公司决策实施重大影响，因此在一定程度上存在控股股东控制不当风险。

　　炼乳业务存多重“依赖症”

　　据中国乳制品工业协会统计，2016年熊猫乳品炼乳产品销售规模仅次于雀巢，是国内市场第二大炼乳品牌，主要客户包括香飘飘、蒙牛、达能、江中食疗等。熊猫乳品此番冲击IPO拟募资6.21亿元，正是用于苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目、济阳二期年产2万吨浓缩乳制品项目及营销和应用中心建设。

　　2015年-2017年，熊猫乳品营收分别为3.66亿元、4.09亿元、5.34亿元，净利分别为7391.63万元、8553.4万元、8691.25万元。尽管业绩平稳，但增长已呈放缓趋势。受压缩贸易产业规模、加大主营炼乳销售及成本控制影响，熊猫乳品2015年、2016年净利分别增长314.64%、15.72%。到了2017年，熊猫乳品净利仅增长1.61%，扣非后净利更是下降了3.48%。2018年前三季度，熊猫乳品营收和净利仅分别微增1.77%、7.65%。

　　熊猫乳品在招股书中坦承，公司主要产品为炼乳，奶油、奶酪等业务仍处于起步阶段，存在产品种类相对单一的风险。2015年-2017年，浓缩乳制品收入占其营收比重均在67%左右，如果未来炼乳市场规模萎缩、价格下降或无法维持现有市场份额，则将对熊猫乳品收入产生不利影响。

　　此外，销售区域过于集中以及长期对大客户香飘飘的依赖，也成为熊猫乳品招股书重点提示的风险。2015年-2017年，熊猫乳品华东和华南地区的收入占熊猫乳品同期营收74%以上，其他地区的收入占比均未超过10%。

　　近3年来，香飘飘连续跻身熊猫乳品前两大客户的位置，熊猫乳品向其的销售金额占公司浓缩乳制品销售收入的比重分别为9.50%、14.57%、16.29%，且呈逐年增长趋势。熊猫乳品提示，如果未来香飘飘自身经营发生不利变化或选择其他炼乳供应商，也将对公司生产经营产生不利影响。

　　熊猫乳品招股书提到，2012年-2016年我国炼乳产量和消费量的年复合增长率在4%左右。乳业专家宋亮表示，目前国内炼乳产品主要流向食品加工、烘焙、餐饮等渠道，增长较平稳。未来熊猫乳品业绩难有较大幅度增长，其转板可能主要源于新三板流动性较差。

　　子公司椰汁业务持续亏损

　　主营炼乳之外，熊猫乳品还于2002年设立子公司海南熊猫乳品有限公司，试图发展椰汁饮料等业务，但业绩并不理想。2017年、2018上半年，海南熊猫净利分别为-90.13万元、41.56万元。

　　熊猫乳品在既往财报中坦言，子公司业务整体表现不佳，其中海南熊猫相关业务仍未弥补累计亏损。该业务竞争压力较大，渠道开发费用高，公司正在进行市场开拓，考虑电商平台等新销售模式，未来能否扭亏为盈仍存不确定性，或存在投资失败风险。截至2018年6月30日，熊猫乳品已对海南熊猫进行了180万元的投资减值准备。

　　新京报记者注意到，熊猫乳品官网目前仅展示了一款“南沙椰子汁”，但在各大电商平台均搜索不到该产品。据中国质量网报道，熊猫乳品董事长李作恭曾在2012年10月率南沙椰子汁饮料事业部营销团队赴上海参加中国品牌策划大师叶茂中的培训班，探讨“南沙”品牌战略，但目前来看此番培训的效果并不理想。

　　中国食品产业分析师朱丹蓬表示，“南沙椰子汁”属于区域性品牌，行业内鲜有听说。目前椰汁市场已告别“跑马圈地”时代，进入平缓发展期，全国性品牌主要有椰树、特种兵、椰泰、欢乐家等。除椰树尚可称为椰汁“老大”外，其他品牌均属中小规模，且整体市场规模基本固定，因此留给熊猫乳品的机会并不多。此外，由于“南沙椰子汁”品牌力不强，且无法通过高定价来消化电商配送产生的高成本，因此其试水电商渠道“并不靠谱”。

　　除跨界植物蛋白饮料外，熊猫乳品还分别持有浙江辉肽生命健康科技有限公司26.09%的股份，以及苍南民兴小额贷款股份有限公司5%的股份。不过招股书显示，上述两家公司目前也均处于亏损状态。

　　对于熊猫乳品IPO前景，香颂资本执行董事沈萌认为，除IPO硬性要求外，还要看公司所处行业和潜在风险，如公司治理结构、业务独立性等。不过，从新三板跳到主板并非一种捷径，“该有的程序还是会有”。

　　对于转板及业务发展等问题，熊猫乳品董秘办工作人员11月23日回复新京报记者称，相关负责人不在，可将问题发至邮箱，但截至发稿尚未收到其回复。

　　本版采写/新京报记者 郭铁