“灰犀牛”不容忽视，用预警机制化解股市风险

　　相较于风险已暴露的“黑天鹅”事件，尚未引爆的“灰犀牛”风险反而更大，对股市稳定的潜在威胁和冲击力也更大。化解“灰犀牛”风险，需要在监管层面与上市公司层面建立相应配套的风险预警与管理机制，对潜在市场风险及时预警和处置。

　　近期股市持续大涨，投资者又开始憧憬“A股春天要来了”。但在兴奋之余，投资者不该忘记，春节前两市曾有大批上市公司商誉爆雷。统计数据显示，沪深两市共有395家上市公司预计2018年度净利润亏损，其中有101家公司亏损额预超10亿元。另外，上市公司商誉减值的后遗症也在持续发酵，今年以来有超过20家公司终止重大资产重组事项。

　　一家上市公司爆雷，就是A股市场中的一只“黑天鹅”。近年来，A股市场经常出现非理性波动，市场风险频现，如场外配资泛滥引发的高杠杆风险、股权质押引发的爆仓风险等，如果不及时预警与处置，“黑天鹅”很容易变成“灰犀牛”，引发资本市场系统性风险，导致股市大起大落。

　　A股市场属于新兴市场，市场化与法治化方面存在很多不足之处，难免会出现一些意想不到的问题和风险。A股市场频现“黑天鹅”只是显性风险，相较于风险已暴露的“黑天鹅”事件，尚未引爆的“灰犀牛”风险反而更大，对股市稳定的潜在威胁和冲击力也更大。

　　美国学者米歇尔·渥克将大概率且影响巨大的潜在危机比喻为“灰犀牛”，用以区别“黑天鹅”代表的小概率风险或厚尾风险。“灰犀牛”作为大概率风险，在出现风险苗头时，人们往往视而不见或掉以轻心，一旦风险积聚如同狂奔的灰犀牛迎面扑来之时，危机就会瞬间爆发。

　　从宏观层面看，目前A股市场“灰犀牛”主要体现在以下方面：一是商誉减值过度，引发上市公司业绩大面积爆雷。截至2018年三季度，上市公司整体商誉已累计高达14486亿元，比5年前翻了8倍多。就目前两市973家上市公司2018年业绩预亏情况看，预告业绩变动的原因中包含商誉减值的上市公司多达246家，占比25.28％。商誉减值已成击垮上市公司业绩的最冷“杀手”。二是股权质押过度。虽然目前A股市场股权质押的总体风险可控，但对股权质押过度的风险仍不可掉以轻心。质押比例较大、质押规模较大的上市公司，一旦遭遇股市异常波动，很容易引发平仓抛售甚至股东地位变更的风险，对股市形成强烈的负面效应，进而加速股价下行，形成恶性循环。三是上市公司债务风险。2018年以来，神雾环保、富贵鸟、ST中安、凯迪生态等多家民营上市公司出现债券违约，引发信用风险。四是杠杆过度。尽管目前的监管政策保持高压状态，但近期场外配资却有死灰复燃迹象，有一些配资公司借助信托、银行的渠道暗中为客户提供配资。五是限售股减持过度。限售股减持长期困扰A股，主要在于一二级市场估值瀑布形成的跨市场套利机会。

　　从微观层面看，前一段时间各种上市公司风险暴露得较为频繁，主要体现在以下几个方面：一是存货信息披露风险。部分上市公司出现“业绩巨亏”和“库存离奇失踪”相关联的情况，如獐子岛、皇台酒业等。二是不当关联交易风险。以利益输送等为目的的不当关联交易会让上市公司遭受巨额损失，乐视网的危机就是明证。三是激进投资与理财不当的风险，比如上海莱士等“股神级”上市公司炒股导致巨亏、国民技术理财被骗等。

　　上市公司层面的风险与市场整体风险是交织在一起的，股权质押过度、商誉减值过度、债务违约等不但会给上市公司造成损失，也会引发市场系统性风险。而上市公司的风险管理现状又确实令人担忧。国资委从2006年开始在央企试点全面风险管理，并于2010年全面推行。自2007年以来，上市公司也开始关注和重视风险管理工作，制定了风险管理制度。但除央企外，其他上市公司的风险管理制度只是自发制定，自发对外披露，并无硬性规定。而且，很多上市公司的风险管理制度只是纲要性的，缺乏执行力。一旦市场风险大量积聚、显化及蔓延，不但会导致上市公司估值的大幅缩水，也会影响股市的健康稳定发展。因此，化解“灰犀牛”风险，需要在监管层面与上市公司层面建立相应配套的风险预警与管理机制，对潜在市场风险及时预警和处置。

　　□朱邦凌（财经评论人）