再融资政策调整 需考虑投融资两端利益平衡

　　股市建言

　　再融资政策的调整，既要考虑上市公司需求，也要考虑投资者利益诉求，争取实现投融资两端利益的平衡。

　　近日有媒体报道称，证监会相关部门正在就再融资政策改革征求意见，内容涉及恢复锁价发行、新增股东是否受减持新规限制等市场关注的核心内容。笔者认为，再融资政策的调整，既要考虑上市公司需求，也要考虑投资者的利益诉求，争取实现投融资两端利益的平衡。

　　证监会2017年2月发布再融资新政主要内容包括：1.定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日，取消将董事会决议公告日等作为定价基准日的锁价规定，采取市价发行；2.非公开发行股份不得超过总股本20%；3.距前次募资不得少于18个月（可转债等不受此约束）。

　　上述改革极具市场针对性，获投资者普遍支持。比如锁价发行的规定，可令定增对象低价获得大量期权，如果将来市价远高于锁定的发行价，定增对象就参与定增，反之就不参与，定增对象立于不败之地，没有丝毫风险。在废弃锁价发行后，意味着定增对象需随行就市参与定增，与普通投资者处于同一起跑线。另外，拉长两次募资间的时间，压缩每次募资的盘子，也可防止上市公司在股市无休止地圈钱。

　　2017年5月，减持新规还将“特定股东的减持”纳入规定。特定股东减持上市公司非公开发行股份的，除了与大股东等遵守通过集中交易减持每3个月不得超1%等规定外，还得遵守在解禁后12个月内不得超过其持股量50%等规定。如此可防止特定股东大量抛售对市场形成冲击。

　　2018年11月，证监会适当放松再融资政策，规定特殊情形下可不受18个月融资时间限制，但相应间隔原则上不少于6个月。这些政策的微调并没有改变再融资政策总体“从严”的格局。

　　本次盛传的再融资政策调整方向主要有几个方面：一是三年期定增，允许董事会前锁定发行价格；二是发行股本由20%提升到50%；三是删除特定股东锁定期满12个月内减持不超过50%的规定；四是定增投资者放宽到35人。

　　近两年来，在再融资新政引导下，定增市场受到较大挤压，一些上市公司开始采取可转债渠道融资。但发行可转债需满足“最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六”等条件，垃圾公司连发行可转债的权利都没了，失去内部造血机能，垃圾公司基本被上述再融资政策断了生路。

　　站在投资者角度，经营不善又无核心技术、离开外部融资难以存活的上市公司本就该淘汰。融资政策仍应坚持“从严”，延续定增市价发行等政策，以实现投融资两端利益的平衡。此外，笔者再补充几点建议。

　　首先，应完善上市公司定增资格制度。一些定增对象之所以参与亏损公司的定增，是因为定增“非公开”，上市公司与定增对象存在“私下勾兑”的机会。建议定增设置一些门槛，如公司治理、内部控制、财务数据等，业绩持续亏损公司应禁止定增。

　　其次，引导上市公司进行债券融资。在成熟资本市场，上市公司为新项目融资，将优先考虑使用内部盈余，其次采用债券融资，最后才考虑股权融资。自1984年起，很多美股上市公司已停止股票融资，反而大量回购，股市已成为负融资场所。与之相比，A股采用股权融资占比较大。建议重点发展债券市场，还本付息的压力有利于上市公司将融资用在刀刃上。

　　其三，加强对再融资项目的监管和追踪。美股上市公司私募发行虽然豁免注册，但投资者能否获得足够有效的信息是发行人豁免的关键因素。同时，承销商应对上市公司募资使用情况及时统计，监管部门据此强化监管，以此作为今后再融资资格的重要参考。另外，中介机构对融资主体和项目的评估和评级，也可帮助投资者对风险评判。

　　□熊锦秋（财经评论人）