邮储穿“绿鞋”，股市防“绿”的一项有益机制

　　金融观察

　　在我国证券市场向注册制过渡、发行门槛降低的大背景下，为公司发行股票的券商积累经验，探索更多绿鞋个案的实施可能性，亦颇为有益。

　　11月27日邮储银行发布了首次公开发行（IPO）股票公告。28日正式启动申购。

　　2016年，邮储银行已经在港股上市。作为国有巨型金融机构，亮相A股的邮储银行此番有一项特殊的“武器”护航，这次首发是A股近十年来首单、历史上第四次引入“绿鞋”机制。所谓绿鞋，首创于当年美国绿鞋公司的公开发行，学名叫超额配售选择权。其早就写入了中国证监会的相关规章，但仅在工商银行（2006年）、农业银行（2010年）和光大银行（2010年）首发时使用过。

　　超额配售机制的制度本意是减少股票发行数量确定的难度，和由此造成的市场波动风险。由于对特定股票的市场支付意愿即需求是大体恒定的。股票发行的价格和数量呈反向关系，发行数量越多，股价就越难以维持在高位，反之亦然。而在通行的发行体制下，发行价格是事前确定的数值，所以股票发行数量就成了唯一的变量。

　　对发行人及其承销商而言，发行数量的确定可谓“又怕饿着又怕噎着”。一方面，倘若发行数量偏少而市场又反应热烈、股价持续上涨的话，那发行人就会后悔不如多发行一些，另一方面，如果发行数量偏多而市场反应消极，股价一路“绿色”即下跌，不数日就跌破发行价的话，对公司的形象和股东的利益就都是一种损害。虽然现在有合格投资者的询价和网下配售机制来尽量实现对市场需求的“提前摸底”，以及通过令部分投资者承诺锁定来减少流通盘和抛压。但对银行这种超级大盘股，市场的风吹草动难免还是会造成意外的供需失衡。

　　绿鞋机制是对此两难困境的一种事后调整机制。以邮储银行的此次发行为例，原始发行规模约51.72亿股。邮储银行授予联席主承销商不超过初始发行数量15%（这个比例也是法定的超额配售上限）的超额配售选择权。即若发行后市场反应良好，发行总股数将扩大至约59.48亿股。相反，新股发行后30天内，如果股价跌破发行价，邮储银行和主承销商将拿出资金回购股份，使市场价格回升。

　　这种回购的资金从哪来？不是由发行人或主承销商自己出，而是靠战略投资者配合。邮储银行此次发行有若干战略投资者配售20.7亿股，约占绿鞋行使前本次发行总量的 40%。但这些战略投资者是“先交股款，再拿股票”，而非“一手交钱，一手交货”。如果发行后价格下跌，需要启动回拨机制的话，发行人和主承销商就在市场上从公众投资者手中回购股票，把这些股票转给战略投资者。如果发行后行情看好，无需回拨，还要超额配售股份，那相关战略投资者也是等到这时候再拿到股票。换言之，在绿鞋机制下，无论股价涨跌，一部分战略投资者总是要等到第二批才拿到股票。而且，公众投资者可以在事后见势不好就撤退，而战略投资者是必定要接盘的。

　　可见，绿鞋机制就是发行人、承销商和战略投资者配合稳定股价的一个重要机制，由于受到了监管规则如证监会《超额配售选择权试点意见》的支持，而且是预先披露了公开实施方案，所以这种有固定股价色彩的行为也不会被认定为操纵市场。

　　邮储银行的表现还有待观察，但此前三家银行发行人在“绿鞋”行使期内股价均表现良好，发行后的稳定期内，股价均有不同程度上涨，投资者利益得到了保障，发行人也获利不菲。在我国证券市场向注册制过渡、发行门槛降低的大背景下，为公司发行股票的券商积累经验，探索更多绿鞋个案的实施可能性，亦颇为有益。

　　□缪因知（学者）