上市路径拟“上新”挂牌质量将提升

　　资金永远会奔向更有想象力的地方。

　　在2023年，北交所掀起了一波开户“热潮”，自9月1日“深改19条”发布至年末的4个月内，新增开通北交所权限账户数上百万，开户热情堪比北交所刚开市时。越来越多的创新型中小企业也将目光转向北交所。

　　单股股价200+、持续百亿成交额、超九成股票收涨、总市值近4500亿元……毫无疑问，2023年的北交所成为A股全市场的明星。2024年，北交所市场热度与吸引力如何？

　　贝壳财经特邀请了北京大学光华管理学院金融学教授、博士生导师刘力，中信建投证券投资银行部董事总经理赵鑫共同探讨，接下来北交所的“成长与‘破圈’”。

　　再用5到10年北交所将更具吸引力和影响力

　　贝壳财经：如何看待北交所当前的发展状态？

　　赵鑫：北交所从开市走来，差不多两年零两个月，相较沪深30余年的发展历程，北交所还相当于一个“孩子”。

　　“深改19条”为北交所划分了两个发展时段，即争取经过3到5年的努力，也就是2026年到2028年期间，我们将会看到“北交所市场规模、效率、功能、活跃度、稳定性等均有显著提升”；再用5到10年，北交所将被打造成“具有品牌吸引力和市场影响力的交易所”。

　　很显然，这将是一个渐进的过程，不会一蹴而就。

　　“深改19条”的指导思想是要全力推进北交所高质量发展，而打造北交所高质量上市公司群体是一个大前提。但就精准服务高水平科技自立自强、新型工业化建设等国家战略而言，北交所应当考虑前瞻性的行业布局。

　　贝壳财经：你刚提到“前瞻性行业布局”，2023年底的中央经济工作会议对此也有所涉及。但相关行业企业往往投入周期较长，你认为资本市场如何准确为其服务？

　　赵鑫：实际上，科技创新型企业的成长是需要分阶段的。个人认为，资本市场要支持科技创新，核心需要准确理解这些企业目前所处的投入、产出不同的发展阶段，这既包括了他们的业务特点，也包括他们的财务特点。如果仅拿某单一指标去评判这类企业的发展进程，我认为是不全面的。

　　例如，1999年1月22日登陆纳斯达克主板的英伟达，上市之初市值水平仅10亿美元左右；而且在一段相当长的时间里，其市值是徘徊不前的。直到2006年及后续的AI革命才逐渐点亮了英伟达发展的曙光。截至目前，英伟达总市值已超过1.5万亿美元。

　　当前，北京正在加快建设国际科技创新中心，刚刚闭幕的北京市十六届人民代表大会第二次会议表决通过了《北京国际科技创新中心建设条例》。整体来看，打造建设北京国际科技创新中心的市场氛围，需要大家共同努力，既要支持“战略性新兴产业”“新赛道”企业的成长，也希望包括宏观环境以及新闻舆论在内都能给这些企业营造宽松的创新氛围。

　　贝壳财经：鼓励发展创业投资、股权投资等措施如何影响北交所市场发展？站在当下，北交所更进一步发展的关键是什么？

　　刘力：北交所是资本市场的一部分，在一个资本市场中，投资功能是最主要的，所谓企业融资实际上是金融投资者对企业的投资，而企业发行股权筹得的资金则投到实体经济上。

　　整体来看，只有企业在实体经济中通过投资获得收益才能回报资本市场上的金融投资者，这是最基本的经济规律。

　　北交所定位于服务“更早、更小、更新”的创新型中小企业，且以“专精特新”类初创企业为主。这些企业毫无疑问多是中小民营企业。如何让中小企业发展好的核心是实体经济，从这个角度来说，北交所能否做好取决于中小企业是否实现合理有效的发展。

　　当前国际、国内经济环境严峻，我们也不断出台各种利好政策，比如，中央经济工作会议提出鼓励发展创业投资、股权投资等，但关键是政策能有效传导和落实到实体经济，尤其是落实到中小企业上。所以鼓励创业投资、股权投资如何落实？第一，钱能投到中小企业去；第二，中小企业敢要这个钱；第三，中小企业拿了钱且真能赚钱。

　　北交所“活”起来 直接IPO和转板制度很关键

　　贝壳财经：2024年内北交所“深改19条”将成熟落地的改革举措中，你最期待哪些方面的内容？如何让北交所“活”起来？

　　赵鑫：我个人最关注的是直接IPO制度安排的落地。直接IPO制度出台后，企业登陆北交所将出现一条全新路径，即“免挂牌”直接申报北交所。可以预见，在坚守北交所市场定位前提下，一批符合条件的优质中小企业将在北交所完成首次公开发行上市。

　　如果仔细拆分“深改19条”的话，我们可能会看到是60余项非常细化的北交所改革举措。但这些举措最精髓之处，我认为，集中在两方面：一是交易流动性的持续改善，二是上市公司质量的持续提升。

　　刘力：北交所定位更早、更新、更小的企业，那么怎么能够吸引这些企业进入？现在的情况有两种，一是符合标准的企业本身不想上市；二是企业一旦符合科创板、创业板门槛就争先去申请，但是部分达到北交所门槛的优质企业则会多加考虑，比如，有的担心到了北交所很难实现进一步发展，所以宁愿多等几年发展壮大上创业板、科创板。我们需要思考的是如何让达到门槛的优质企业愿意进入北交所。

　　事实上，北交所从设立初期就对该问题有了设想——转板制度。去年北交所深改19条也对转板制度作出了进一步说明。我个人认为，北交所要想“搞活”，就得有进有出。只有让那些想去创业板、科创板上市的企业能够通过北交所转到那儿上市，大家才愿意进来。一旦大家进来了，北交所可能就活跃起来了，后续企业未必就一定要转板了。当然，转板不仅是北交所要做的改革，同时，深交所和上交所也得放开吸收，其中要特别注意转板的成本。

　　贝壳财经：怎么看待直接IPO制度？

　　赵鑫：某种程度上，北交所能否在未来几年内呈现出“深改19条”所描述的蓝图，我认为与直接IPO路径顺利“开闸”关系密切，也相辅相成。同时，我也相信2024年的北交所市场环境将会得到不断改善。

　　刘力：直接IPO实际是简化企业进“门”的手续，但是简化手续并不解决根本问题。如果市场还是很难活跃起来，我们不仅要考虑简化入门，更重要的是进门以后企业会怎么发展？进门以后的感觉怎么样？

　　上市路径“上新”，提升新三板挂牌企业整体质量

　　贝壳财经：2024年市场对新三板深化改革同样充满预期，但目前业内对于新三板市场发展存有疑问，甚至有声音称“北交所直接IPO如果来了，新三板可能会冷”，如何准确理解当前新三板市场的发展情况？

　　赵鑫：事实上，在北交所宣布设立之前，有一段时期，新三板遇到了一个发展的瓶颈期，出现摘牌企业增多、挂牌减少的情况。彼时，由于预期性不够强，一些企业挂牌新三板后，发现不知道接下来要干吗，而部分企业本身资质与主板市场也存在一定距离。但现在大家的目标很明确，“择期登陆北交所”成为当前很多拟挂牌新三板企业的共同心愿。

　　随着直接IPO制度安排的落地，未来企业登陆北交所最主要是两条路径，一是通过直接IPO路径申报，另一个仍是原有的新三板、北交所层层递进的路径。而且现在层层递进速度也不慢。

　　在我看来，不存在所谓“北交所直接IPO如果来了，新三板就冷了”这样的情况。北交所上市路径“上新”后，其实对新三板挂牌企业整体质量也将是一次提升，因为两者之间是连通的。

　　虽然新三板近几年来挂牌公司总体数量在下降，但近年来单一自然年内新增的挂牌公司数量是在增长的。例如，2022年新三板全年新增挂牌公司270家，同比增长近两倍；到2023年末时，新三板全年新增挂牌公司数量是326家，同比增长超过两成。

　　尤其是近年来新三板新挂牌公司的质地较之前发生了变化，在2022年时有超六成新挂牌公司符合北交所上市财务条件。在我看来，新三板挂牌企业的数量不重要，质量的变化非常重要，这也关系到未来北交所的活力。接下来观察新三板的基本逻辑是，新增挂牌到底是哪些企业？具有什么样的特征？

　　总的来看，2024年会是北交所非常重要的一年，但绝不是所有企业都要走直接IPO这条上市路径。

　　新京报贝壳财经记者 胡萌 黄鑫宇　本版图片/受访者供图