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新华文轩:“垄断”教材业务带来高溢价

与教辅教材业务相比,在完全市场化竞争的业务中新华文轩表现不佳

2014年08月11日 星期一 新京报
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  在香港上市7年后,新华文轩迈出了回归A股的步伐。

  今年5月,新华文轩出现在IPO的排队名单中。这家在H股估值不高的公司,决定在A股谋求更高的溢价。

  虽然主营业务是日渐式微的传统书店,但新华文轩的招股书依然惹眼。其招股书显示,代理四川省学校教材出版和发行的新华文轩,去年的综合毛利率达到40.77%。

  其实,虽然也在经营传统书店,新华文轩的主营业务却是出版和发行教材,教材业务的收入,占据新华文轩总收入的比重已经超过6成。这是一项“稳赚不赔”的业务。出版和发行教材的利润率高、回款及时无风险,同时也无需担心退货。

  近年来,新华文轩正试图向多元化迈进,脚步却有些吃力。

  回归A股 拥抱垄断溢价

  今年5月,新华文轩出版传媒股份有限公司(以下简称新华文轩),发布了预披露材料。这家由四川省新华书店发展而来的公司,拟冲击沪市主板。

  招股说明书显示,四川新华发行集团是新华文轩的控股股东,本次发行前的持股比例为52.22%。前者受四川省国资委全资控股,由此,四川省国资委成为新华文轩的实际控制人。

  新华文轩的第二大股东是一家民营房地产企业——成都华盛集团,持股比例为4.7%。此外,辽宁出版集团、川报集团,也分别持有新华文轩0.58%和0.83%的股权。

  本次冲击A股,新华文轩计划发行不超过9871万股新股,拟募集资金14.18亿元。

  事实上,这不是新华文轩第一次“拥抱”资本市场。早在2007年,它已带着“内地第一书店股”的光环荣登香港联交所。

  彼时,新华文轩的发行价为5.8港元,共募资23.3亿港元。但在随后而至的全球金融危机中,其股价一度跌至1港元以下。目前,新华文轩H股的股价在6.4港元左右。

  截至去年底,新华文轩H股的每股盈余为0.55港元。以此计算,其H股的市盈率约为11倍。而8月7日,沪深两市新闻和出版业的平均市盈率为29.97倍。

  有媒体曾称,新华文轩在香港股市“郁郁不得志”。另有分析认为,在A股市场获得更高的溢价,是促使新华文轩回归A股的动力之一。

  “公司对A股的股价,肯定是有所期待的。”公司工作人员也曾公开表示。

  “香港股市的市盈率,要比内地低得多。”鑫麒麟投资咨询公司董事长郑炜称,一般而言,香港股市给蓝筹股的市盈率多在10到15倍之间,多数公司都在10倍以下。

  郑炜解释说,香港股市的投资者以机构为主,而机构“十分理性,可以在全球市场配置资金,选择投资标的范围也很广泛”。

  “因此,香港股市绝不会像A股那样,出现一个只有几个人的壳公司市值却有十几亿的现象。”郑炜说。

  教材收入独大背后

  从经营指标上看,2011年至2013年,新华文轩的营业收入分别为46.3亿元、47.3亿元和52.9亿元;同期净利润分别为5.17亿元、6.24亿元和6.18亿元。

  飘红的业绩绝大部分“归功”于其教辅教材业务。2013年,新华文轩出版教材及助学类读物实现销售收入11.6亿元,发行教材实现收入28.9亿元。二者相加,教材业务为其贡献收入40.5亿元,在不计内部抵消的情况下,占到总营业收入的61.7%。

  新华文轩称,它是四川省内唯一的小学至高中非政府资助教材的发行商、小学和初中政府资助教材的总供货商,并拥有四川省中小学教材若干类别的独家出版权。

  公开报道显示,长期以来,国内的中小学教材一直由新华书店系统独家承担。

  自2005年开始,四川省开始试点推行中小学教材的投标和招标,但这并未威胁到新华文轩的“垄断地位”。招股说明书称,虽然新华书店的专营地位因为教材招投标不再绝对化,但基于招投标门槛的存在,新华书店绝对优势地位尚未被撼动。

  新华文轩自陈其优势包括,“强大的物流能力、广泛的销售网络以及丰富的教材发行经验等”。

  新华文轩的招股说明书显示,其教材业务的毛利率非常可观。2013年,出版教材及助学类读物的毛利率为39.01%;征订教材及助学类读物的毛利率为35.16%。同时,最近3年来,该毛利率保持稳定的状态。

  2013年,新华文轩旗下的200家传统门店,取得销售收入9.5亿元。也就是说,教材业务的规模相当于传统门店业务收入的4倍有余。

  营业利润方面,单是发行28.9亿元的教材,就可实现营业利润10.2亿元。而它去年电商业务,获得营业利润仅为2200万元。

  除利润可观以外,独家出版和发行教材,还有其他优势。比如,教材根据订单数量生产,基本无退货,而一般图书则有近10%的退货率;教材由政府部门采购,“信誉度好,应收账款风险小”。

  但这种行政垄断赋予的溢价或存在泡沫。

  与教辅教材业务相比,在完全市场化竞争的互联网电商平台上,新华文轩从图书销售中获得的毛利率仅为9%。并且,2011年至2013年,该数据呈逐年下降的态势,由15.82%降至12.04%,再降至9%。

  43家控股子公司中19家亏损

  早在2010年开始,新华文轩就提出了“多元化”的发展战略,“传统书店必须应对市场化,才能在市场竞争中立于不败之地”。

  从招股书来看,新华文轩在图书以外涉及的业务相当庞杂:它的旗下既有《读者报》等报纸,又有一本名为《薇薇新娘》的杂志;它还投资了艺术投资公司、纸业公司、创业投资公司和服装厂。

  同时,四川联合经济专修学校、四川文轩职业学校、四川文轩职业学院等三家学校,也属于新华文轩的全资子公司。此外,它还参股了四川外国语大学成都学院。最近,新华文轩全资控股的华影文轩,还投资拍摄了电视剧《邓小平》。

  在与新华文轩同时谋求IPO的成都银行中,新华文轩也占有2.46%的股权。这笔投资每年可为其带来超过千万的投资收益。

  但根据招股书披露的经营情况,传统图书出版领域以外,新华文轩一些处于市场竞争中的子公司,大都处于亏损或微利的状况。

  比如,成立于2008年、注册资本1.6亿元的华影文轩,去年亏损了924万元;艺术投资管理公司,去年亏损了312万元;文轩在线电子商务公司,2013年更是亏损3174万元。

  据统计,2013年,新华文轩旗下43家控股子公司中,业绩亏损公司有19家,占比44%。另有近10家公司的净利润不超过200万元。

  新华文轩一直提倡多元化发展,亦在招股书中提及,“传统书店经营乏力、不少民营书店纷纷倒闭”,虽然如此,新华文轩此次IPO的募投项目仍侧重于图书业务。

  在其11.8亿元的募集资金中,有1.8亿元被安排投入到“零售门店拓展升级项目”。新华文轩计划,未来在四川省内建设87家直营门店,其中文化商城7家,新型中小门店80家。

  新京报记者 尹聪 北京报道 (邮箱:allablues@163.com)

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